2020年3月，我們遇到了黑色一星期(黑色星期一已經不夠看了)，FED快速地使出渾身解數，甚至連無限QE都端出來了!
接著就是要找戰犯了，ETF這時又站上風口浪尖了。
我試著爬梳一下狀況，但很可能充滿錯誤與腦補，還要靠大家補充及解謎了。
John Bogle領導的Tradition Index Fund(指數基金, TIF)的概念是買下整個市場並長期持有，這會導致泡沫嗎?我覺得不會，TIF的問題可能在於政治思想的問題。
John Bogle家族的意識本來就有點左傾，加上他基金公司的共有制制度思維；最後再來看買下整個市場並長期持有是什麼意思?當全世界的人買下所有企業，然後也在所有企業內工作，再分配企業的利潤，這不就人民公社嗎?
Exchange Traded Fund(交易所買賣基金, ETF)，一開始就被John Bogle反對，他本來就是買下市場並長期持有，為何要隨時交易呢?
ETF的盛行是簡化了Hedge Fund(或說是Quant Fund)的工作，簡化來說就是大盤、中盤、小盤的概念。
沒有ETF之前，一個Quant Fund可能要自己去組出一個數千隻各國持股的portfolio，再搞一堆有的沒的演算法去調整部位，還有找銀行調度不同的槓桿。而現在有了ETF之後，Quant就可以簡化自己的工作部分，專心在策略開發上。至於槓桿、部位組合，就交給BlackRock、ProShares等公司去處理。
也就是說當指數基金大量成長的時候，並不是市場有多認同John Bogle那種"馬克斯思維"，而是這樣做比較省事有效率。
用台灣人最容易懂的概念來說，就是傳統的Sony等IDM廠，進化成有聯發科等Fabless廠+台積電等Foundry廠+鴻海等EMS廠的運作模式。
所以Michael Burry說的ETF泡沫在哪?
在於這些Quant依賴波動率(Volatility)去配置部位、而完全不考慮基本面時，加上快速進出而導致的大漲大跌，進而導致市場崩解。
如果相信市場是有機的生物鏈，市場崩解時就是過去慘澹經營的傳統主動投資人(Ex. Howard Marks、Seth Klarman、甚至是Warren Buffett)這些人撿食的時候，然後再把市場恢復回來。
至於信仰傳統TIF配置股債的投資人，目前看起來影響是有限的。
崩跌這一段期間，Vanguard的投資人主要是在做再平衡的工作 - 買進大幅下跌的資產，賣出漲多的資產，使其部位回到預設的配置比重。
所以我們會看到一個S&P 500，但不同的產品客戶屬性，有著不同的交易行為。(VOO V.S SPY)
接著要說一下FED及ECB在做的事情了，當然很多人指責這些行為就是要炒股，但這就要說到央行的工作到底是什麼，流動性又是什麼東西?
這部分我不想解釋太多，推薦閱讀 『 最後交易者 』這本書，我稍微引用其中的重點：
聯準會的工作，不是要消除交易商所面臨的風險，而是在畫定界限建立一個範圍，讓私人能夠合理計算預期獲利與風險。風險並未消除，預期獲利也不會消失，流動性也並非白白而來的商品。聯準會作為最終交易者的目的，不該是盡可能達到那根本不可能達到的"完全流動性"的理想，而只在畫定界限，讓體系運作不出軌。為了這個目的，也不妨將最終交易者，視為一種尾端風險保險。聯準會要承擔的是尾端"流動性"風險，而非是尾端"信用"風險。為避免後者，最終交易者所定的底價就得比市價差上一大段距離，其價差在功能上就是典型的最終承貸者介入時所收取的高利息，以確保此機制的使用者是訴諸最終辦法時才會動用。對最終交易者來說，目的是要確保移轉性，而非保障財富免於損失。
華爾街日報的這篇報導，解釋了這些量化基金是如何造成了這些波動，當這些演算法出現連鎖的"不理性"時，就會出現災難性的問題。
這類問題不只出現在金融市場，也出現在消費市場 - 例如亞馬遜的演算法。
但說來也諷刺，原本希望更理性有效率的演算法，當它出問題時，比人類的不理性更不理性。(例如出現完全不合理的價格)
如果有印象的話，2010年的閃電崩盤(Flash Crash)就曾經出現大規模瞬間價格蒸發的狀況。
1987年的黑色星期一也是如此，兇手是一個叫投資組合保險的產品，現在很多人把它誤解成是一個指數基金的概念，但這是錯誤的，既然稱它叫保險，它是一個選擇權的概念。理想上，現貨與期貨之間會非常地有效率在運作，如果價差過大，則套利者會快速的進場將價差吃走，但系統崩潰的情況下，大家如同驚弓之鳥，加上技術問題，價差就會越擴越大，這又可能進而使得理性的套利者虧損擴大，就天下大亂了。
但在1987年時，還是有能臨危不亂的成功套利者，那就是量化界的宗師Edward Thorp。
在今年3月最混亂的時候，各種謠言也出現了，最驚人的八卦就是Bridgewater、Citadel、Millennium、AQR、2 Sigma、72 Point等公司的量化部位都爆了，這傳言令人聯想到2007年發生的故事。
根據The Quants一書的描述，2007.8.6時，市場突然異常波動，而這些物理天才們都摸不著頭緒，只能互相踩踏，進而造成彼此的虧損擴大。
當下，AQR及Citadel都搖搖欲墜，虧損的原因是因為波動性及相關性假設都出了問題，所以它們的黑盒子虧損擴大，而他們無法判斷這是否會收斂或是持續擴大。
AQR及Citadel後來都只能放棄公司IPO的計畫。
妙的是，在那危急的時刻，Citadel創辦人Ken Griffin還打給了AQR創辦人Cliff Asness，Ken Griffin想透過這場危機像禿鷹般吃下AQR。
而Cliff Asness差點變成LTCM第二的情況下，他做出一個重大決定：買進，他幸運的迎來大奇蹟日，這些量化策略恢復了生機。
這個8月的賣出潮十分詭異，沒人能預期它的發生，文藝復興科技公司的幾位科學家給它起了個名字: August Factor。August Factor是對量化策略的大逆襲，整個世界都顛倒了，該漲的跌、該跌的漲，劣質資產漲、優質資產跌，進而強化這些Hedge Fund的去槓桿潮。
在這些火箭科學家的認知中，是這場詭異的崩潰，進而推倒了後續的多米諾骨牌，引爆了金融海嘯。
2008年11月，5大對沖基金巨頭到國會參加聽證會，左二是Renaissance的James Simons，右一是Citadel的Ken Griffin。
作者Scott Patterson寫到，這就好像我們在高速公路上駕駛，為什麼我們敢開得這麼快?因為我們不會預期迎面而來有一台朝我們高速衝來的車。
這就是極端行情發生的背景，這台迎面而來的車(波動率)就是黑天鵝，一個在物理學家公式中原本不存在的參數。
書中還提到一個相對價值套利基金的故事。
在2005年，德意志的量化基金Saba做了一組交易，當時通用汽車因為投資者擔憂大量現金流失可能導致通用破產，股價在2004年年末到2005年初大幅下跌，通用的債券也遭到重創，但Saba覺得這有機會，即使通用真的破產，債權人也至少能保住40%的資本，但股票就真的變壁紙了。於是Saba通過CDS賣出通用汽車的債務保險，收取保費，並放空通用的股票對沖通用破產的風險。
但這筆交易成了一場災難，一名叫Kirk Kerkorian的億萬富翁宣布收購2,800萬股通用汽車股票，使得通用汽車股價飆升，Saba的股票做空部位因此受損。
幾天後，標普及穆迪均將通用汽車債券等級下調至垃圾及，因此掀起債券拋售潮，結果造成債券價格下跌，Saba等於兩面挨耳光，虧損不斷擴大。
2005年末，這筆交易轉虧為盈，通用汽車股價跌到地板上，而債券價格回到降評前的水準。理性物理學家終究是贏了，但過程慘痛不堪。
把通用汽車這筆交易放大來看，一個看來很合理的交易，但因為市場的複雜、交易速度的提升以及槓桿的濫用，就可能演變成一場災難。
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